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《财经网》博客
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贬值心魔
程实：工银国际研究部主管
汇率是一个复杂的经济变量。谈论一种货币贬值，需要区分双边汇率还是有效汇率。前者是两种货币的比价，后者是一种货币对一篮子货币双边汇率的加权综合比价。很显然，人民币兑美元是一种特定的双边汇率，美元指数和人民币有效汇率是一种货币综合汇率。
对于人民币资产和人民币国际化而言，人民币兑美元汇率和人民币有效汇率都是重要的，甚至，长期中后者更加重要，但市场往往重视前者而忽视后者。为什么说贬值预期是一种心魔？原因有三：第一，市场很容易忽视人民币兑美元贬值仅仅是美元指数走强的伴生现象。人民币兑美元贬值，往往是美元升值的“硬币另一面”。2016年10月以来这一次人民币兑美元急速贬值，就是典型的例子。截至目前，人民币兑美元贬值幅度还不及美元指数上升的幅度，人民币对广义一篮子货币甚至在升值而非贬值。第二，市场很容易自我形成并强化人民币贬值的“心理暗示”。虽然10月以来人民币兑美元急速贬值，但实际上，人民币基本面并没有明显恶化，中国经济相比美国经济，甚至还呈现出明显的短期强势。然而，市场往往选择忽视有利于人民币稳定的趋势信息，而格外重视支持人民币贬值的碎片信息，这种厚此薄彼显然属于一种非理性预期。第三，市场既不相信均衡汇率的存在，又无法给出另一种理性的分析框架。市场对人民币的认识，越来越偏向于感性思维和从众心理，理性预期逐渐异化为非理性心魔。
贬值心魔折射了市场三种异化的心理：第一，非理性看空中国经济。强国自有强币，虽然历史未必如此演绎，但基本面对稳定币值的心理作用非常重要。部分市场人士笃信人民币贬值，实际上是笃信中国经济将发生硬着陆。实事求是地说，中国经济转型的确是一个痛苦的过程，三季度中国经济的企稳也主要归功于需求侧刺激性政策的效果显现，而不是供给侧结构性政策的发力；中国经济也的确存在周期性风险和结构性风险并存的挑战。然而，无论横向看还是纵向看，中国经济减速却尚未失速，中国政策空间尚有余力，中国改革方向也日益明确，短期虽然不乐观，但长期也不悲观。
第二，对人民币预期管理形成逆反心理。人们总是习惯性地认为，“有形之手”是靠不住的，政府对市场干预的越多，市场的反噬就会越大。就人民币汇率而言，一些观点认为，中国政府的汇率干预造成了市场扭曲，这种扭曲意味着人民币存在系统性高估。然而，市场既不敢和强大的中国央行做对手盘，又不愿接受人民币汇率不存在长期贬值物质基础的现实，陷于纠结而形成心魔。
第三，对人民币国际化缺乏信心。人民币的未来，是成功还是失败，并不取决于人民币汇率，而主要取决于人民币国际化。人民币国际化和人民币汇率稳定，短期内存在“跷跷板效应”，即人民币汇率自“8·11”之后的大幅波动给人民币国际化推进形成了一定桎梏。桎梏仅是短期存在，人民币国际化并不会由于已入SDR而停滞，在汇率稳定后反而会加速推进，市场对人民币国际化的保守认识也是有失偏颇的。
贬值预期异化为心魔，实际上已对市场稳定造成负面影响：第一，心魔引发羊群效应。预期往往会自我实现，心魔在广泛传染后，也会导致市场发生大幅波动，实际上，2016年10月以来，美元升值导致人民币兑美元被动贬值，虽然人民币基本面并未实质恶化，但恐慌心理正在蔓延，加大了中国资本外流的压力。第二，心魔引致各种臆测。虽然10月以来人民币兑美元的贬值幅度小于美元升值幅度，但市场依旧认为这是“人民币自发贬值”，并由此臆测可能会突然再发生一次性贬值。实际上，一次性贬值既不符合系统性风险管控的现实需要，也不利于人民币双向波动、渐进调整的基调。第三，心魔很可能引发误判。全球经济正在迎来多元化涨潮的新开始，即新兴市场正相对于发达国家重拾相对强势，特别是中国和印度，各类数据也佐证了国际资本正从发达国家重新流向新兴市场的趋势现实。而在人民币贬值预期变成心魔的市场环境中，各类投资者都有可能由此错失顺势而为的大机遇。
我们的基准判断是：短期内，人民币有效汇率将保持基本稳定，人民币兑美元双边汇率由于美元升值将依旧面临压力；在12月美联储加息几成定局的背景下，美元指数正迎来一波可能破百的短期冲顶，人民币兑美元正迎来本轮贬值压力峰值阶段；然而，基于我们对美国经济、美联储和美元的长期研究，美元指数上升空间有限，美元指数中枢水平不太可能上移至100，因此，阶段性贬值高峰过后，人民币兑美元将在新水平（6.7-6.75）构筑平台，我们维持对年底6.8的预期。长期来看，基于对均衡汇率的测算，我们认为，人民币有效汇率基本靠近但尚未达到均衡水平，不存在长期贬值的物质基础，但依旧保有一定的贬值空间；在疏堵并举的预期管理模式下，人民币将以阶梯式渐进贬值的方式趋近长期稳定水平。
《财经网》 消息
首批养老金最高1200亿将投入股市
据知情人士透露，第一批已有约4个省份有养老金投资运营意向，大约4000亿元可以交给全国社会保障基金理事会进行投资运营。这意味着第一批养老金最高将有约1200亿元能够投资A股市场。但是，现在还没有正式签合同。
该知情人士进一步解释，目前投资市场的收益可能与银行存款收益差不多，甚至可能存在投资收益不如银行存款收益高的情况。虽然有关投资运营的规定陆续出台，但大家未必都会积极响应来做投资。
前三季度内地客户香港保险贡献率近四成
11月30日，香港保险业监理处公布的数据显示，今年前三季度，内地客户赴港购买保险489亿港元，贡献了近四成的保费。
数据显示，今年前三季度香港保费总额为3273亿港元，与去年同期相比上升了20%。其中，出售给内地客户的新单保费为489亿港元，远超去年全年水平（316亿港元），占个人业务新单保费（1323亿港元）的37%。
从产品价格上来看，内地人身险预定利率普遍在3.5%－4%之间，而香港人身险的预定利率普遍在4%－5%之间，略高于内地，投资型保险回报率在4%－8%。
11月CPI同比涨幅或微升
10月CPI回升至2.1%，11月这一趋势将得以延续。根据国家统计局公布的数据，11月中、上旬主要食品中，蔬菜类价格环比延续上涨态势，整体涨幅超过4%，部分蔬菜价格上涨幅度超过10%。此外，受供需因素和投机行为的影响，部分地区猪肉价格出现大涨。则将推动11月CPI继续上升。
兴业银行首席经济学家鲁政委分析称，11月CPI将反弹至2.3%左右。交通银行首席经济学家连平预测，11月CPI同比涨幅可能为2.2%。
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